下半年经济企稳的四粒种子

下半年经济企稳的四粒种子

经济换挡和资产重配是一个漫长的过程，但短期来看，一季度以来的经济失速情况有望得到缓解。

经济基本面似乎越来越不重要，股市没有因为经济差而下跌，债市也没有因为经济差而上涨。其实不是市场与基本面脱节，而是基本面到市场的传导逻辑发生了变化。　　过去实体需求扩张是利好，现在反而是风险。本轮股债双牛的核心原因正是实体经济衰退导致“面少水多”：房地产下行和公共支出收缩导致实体信用扩张乏力，货币政策被迫宽松，存量资金重配和增量资金注入导致资本市场出现股债双牛。

尽管中长期来看，经济换挡和资产重配是一个漫长的过程，但短期来看，一季度以来的经济失速情况有望得到缓解，以下几个因素可能成为经济企稳的种子。　　首先，PPP项目正在加速落地，基建投资有望回升。　　无基建不复苏，但年初以来基建增速并不给力，主要原因是“有心没钱”。财政收入下滑，土地出让金雪崩，43号文约束举债，基建融资缺口巨大。但随着各级政府加速推广PPP模式，下半年基建融资的问题有望缓解。中央政府加强引导，国家发改委制定了PPP指导意见并在其官方网站上公布了PPP项目库，构建连通PPP项目及相关公司的宣传平台；财政部公布了30个试点项目，加强案例指导作用，并发布实施意见推广在收费公路、公租房、重大水利工程等领域的政府和社会资本合作；中国人民银行参与42号文的制定，指导金融机构创新金融服务为PPP项目提供融资支持。　　地方政府也积极推进PPP项目，为加快与社会资本对接，陕西、河北、江苏等省份举办了PPP项目推介会，集中向市场推广各自的项目。同时在法律规范上也加强顶层建设，改善PPP的制度环境。　　在前期失败的PPP项目中，政府信用风险被认为是首要风险，因此要在制度上约束地方政府守约，保护社会资本方利益。国务院常务会议通过的《基础设施和公用事业特许经营管理办法》，规定要严格履约监督，保障特许经营者合法权益，弱化了私人部门对政府违约风险的担忧。42号文基本原则中也包括重诺履约，PPP项目合作双方法律地位平等、权利义务对等。随着PPP领域顶层法律规范的逐渐推出，社会资本方的权利日益有保障，话语权也逐渐增加，未来PPP将加速签约。　　其次，出口有望在国内政策发力与外部需求改善双重合力作用下回暖。　　从国内因素看，自贸协定签署和一带一路项目落地带来出口增量。6月1日，中韩自贸协定签署，中韩自贸协定是中国迄今为止涉及领域最多的自贸协定。韩国是仅次于美国、日本的第三大出口市场，2014年中国对美国、日本出口同比增长7.5%、-0.5%，对韩国出口则同比增长10.5%。根据商务部引用的数据，中韩自贸协定将拉动中国GDP 0.34个百分点。此外，中国已与巴基斯坦、俄罗斯、哈萨克斯坦等一带一路沿线国家进行发展战略的对接，随着相关项目的落实，在钢铁、水泥等上游过剩产能加快输出的同时，中国具有自主知识产权且技术水平相对较高的高铁、核电等产业也在积极走出去，开拓海外市场。　　从国外因素看，主要出口市场经济正在复苏：欧洲经济在QE带动下继续企稳；美国经济虽在一季度经历了短暂调整，但随着加息预期推迟，5月数据向好预示美国经济正回到复苏轨道上来；日本在QQE政策驱动下，消费也显示出复苏迹象。最主要的是，随着美元指数结束前期强势升值，人民币实际有效汇率有所走弱，这将缓解此前汇率升值对出口的压力。　　第三，货币政策财政化，助力稳增长。　　财政收入增速放缓、政府性基金收入大幅下滑、43号文剥离城投为政府融资职能，在此背景下央行开始通过货币财政化托底经济。2015年6月央行将PSL纳入货币政策工具箱，并将公布每个月的规模，未来PSL将成为常态化的货币政策工具。通过PSL，央行向国开行等开发性金融机构提供长期且成本适当的资金，定向支持棚改、基建等投资活动。　　此外，十二五规划中提出要在五年内建设3600万套保障房，2011?2014年已累计开工3230万套。2015年是该规划收官之年，开工370万套即可完成任务。但因面临经济下行压力，需要加大保障房建设投资托底经济，2014年8月国务院下发《关于进一步加强棚户区改造工作的通知》，鼓励商业银行参与棚户区改造项目，国开行按照国务院要求给予信贷支持。下半年随着央行抵押补充贷款政策的常态化和公开化，在货币财政化的支持下，保障房建设可能会加速。　　最后，资本市场火爆推动直接融资提速。　　2014年我国直接融资占总社融的比例约为17%，与以直接融资为主的发达国家相比差距甚远，也远低于印度、巴西等新兴经济体的平均水平。下半年来看，直接融资有望加速发展。　　一方面，股权融资规模持续扩张。资本市场快速上涨的一个重要原因是目前A股IPO的通道尚不顺畅，大量资本找不到新的投资标的，只能在存量标的上做文章，这不仅会造成泡沫风险，而且无法充分发挥资本市场对实体经济的支持作用。在这种背景下，中央明显加快了IPO审批的步伐，中国核电、国泰君安等大块头陆续上市，预计下半年这种趋势将进一步加速，引导更多的资金流向实体经济。　　另一方面，债券融资有望加速。发改委1327号文放宽城投类企业债发行条件，央行9号文简化债券发行流程，降低发债门槛，这些措施都将在下半年为地方政府和企业融资提供新的支持。

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